[人民币汇率大幅贬值后果]人民币汇率大幅升贬空间不大单边预期非监管所愿

　　人民币汇率大幅升贬空间不大单边预期非监管所愿专家表示，短期来看，人民币汇率将双向波动，大幅升贬值空间均不大。经济形势好转为我国完成“8·11汇改”的目标提供了有利时间窗口。
　　升贬值空间均不大
　　“本轮人民币升值主要来自于中国经济增长相对其他经济体超预期，同时美国经济相对走弱。”华融证券首席经济学家伍戈认为，上半年中国经济增长超预期，带动近两个月的人民币升值。
　　中国民生银行首席研究员温彬认为，此阶段人民币升值也与5月央行推出逆周期因子有关。
　　不过，此前人民币对美元汇率中间价在连续11天上涨之后，连续两日出现回落。伍戈表示，下半年中国经济进入平稳震荡，预计难以实现超预期反弹。市场预期跟随高频、低频数据，起到了推波助澜的作用。当下市场预期进入多空平衡状态，难以进一步推动人民币升值。中长期来看，人民币继续升值的空间有限。
　　温彬认为，人民币汇率继续升值趋势可能减弱。未来四个月，人民币汇率是继续向上还是向下存在很大的不确定性。
　　方正证券首席经济学家任泽平认为，人民币汇率走势要分期限来看。短期来看，人民币汇率将双向波动，大幅升贬值的空间均不大，双向波动符合中美两国经济基本面。从中期看，人民币有升值的基础。中国经济新周期将持续提升企业盈利、促使股市呈现结构性牛市、提升人民币资产吸引力;供给侧结构性改革持续推进，传统行业通过去产能提升规模经济，新兴行业通过创新发展孕育新增长点，改革红利逐步释放，全要素生产率不断提高。
　　完善汇率形成机制
　　温彬表示，未来将完善人民币汇率形成机制，增强人民币汇率弹性。
　　对于人民币汇率形成机制，国家外汇管理局副局长陆磊表示，未来汇率将更具弹性，完善以市场供求为基础的人民币汇率形成机制方向不会改变，将坚持优化“收盘汇率+一篮子货币汇率变化”的人民币对美元汇率中间价形成机制。
　　中国社会科学院学部委员、中国世界经济学会会长余永定表示，当前经济形势的好转为我国完成“8·11汇改”未完成的目标提供了有利机会窗口。建议有关部门抓住机会，尽快落实“深化人民币汇率形成机制改革”要求，实现汇率制度由“类爬行钉住”到“浮动”的转变。
　　业内人士表示，按央行算法，中国汇率市场化改革从1994年开始，20多年时间共进行了6次较重大政策调整，人民币汇率浮动区间从1994年的千分之三扩大到2014年的百分之二。只要中国继续向一个开放经济体发展，就必然坚持市场化汇率改革方向。
　　陆磊表示，对于接下来汇改的方向，“打开的窗户不会再关上”。
　　民生证券研究院院长管清友指出，对于过渡机制的退出和汇改的推进需要思考。当前机制在特定情况下会循环放大预期，需合理解决。非美货币的变动全部落实到中美汇率上，可能存在一定价格扭曲。
　　人民币国际化展望
　　陆磊认为，未来理想的人民币全球市场应是统一的，只是因为时差原因在不同市场交易，不会形成离岸价格和在岸价格的差异以及套利型的跨境资金流动。“真正的人民币国际化是提高人民币的国际接受程度。”对外经贸大学校长助理丁志杰表示，着力点应该是使用金融手段，中国以人民币对外提供储蓄和投资，用金融债务和资本债务的渠道实现回流，稳步推进。中国应当储备一套对资本流入管理的政策措施。需要注意的是，管理不等于管制。
　　陆磊表示，未来会有更多市场参与主体进入我国货币、债券、资本市场。当前中国金融体系的特点是“新兴加转轨”，由于开放不足，规则尚无法完全与国际接轨。如果能有更多中资主体走出去、有更多外资主体进入中国市场，“散户+羊群”的行为特征有望得到改变。
　　单边预期并非监管所愿未来人民币汇率更具弹性
　　在结束11日连涨后，周三(9月13日)，人民币对美元中间价报6.5382，较前一日继续下调105个基点。尽管急涨势头刹车，但市场人士普遍认为，人民币贬值预期已经逆转。
　　接下来人民币汇率会怎么走?13日在北京的一场人民币与外汇市场的论坛上，与会专家表示，人民币虽无近忧，但仍有远虑，升值空间比较有限，未来贬值压力仍然存在。
　　国家外汇管理局副局长陆磊在该论坛上表示，人民币汇率将更具弹性。未来完善市场供求为基础的人民币汇率形成机制的方向是不会改变的，具体操作是坚持优化“收盘汇率+一篮子货币变化”对人民币对美元汇率的中间价形成机制。
　　人民币升值空间有限
　　9月13日，由中国社科院国家金融与发展实验室和全球外汇结算银行(CLS集团)联合主办的人民币与外汇市场论坛在北京举行。
　　民生银行首席研究员温彬在演讲中表示：“人民币汇率近期已经改变了贬值预期，升值预期不断强化，所以应该没有近忧，但是通过分析此次人民币强势回归的原因，未来还是有一些远虑。”
　　分析此次人民币升值的原因，温彬表示，首先跟中国经济基本面回暖有很大关系。今年上半年GDP增速6.9%超出市场预期，而且经济新周期呼之欲出，但是同样在这个基本面支持下，今年年初人民币却仍旧面临贬值压力。
　　第二，跟美元走软有很大关系。今年以来美元指数贬值了10%，原因是特朗普政策难以落地，包括对未来美联储缩表、加息的疑虑，同时今年欧洲市场表现超出市场预期，使美元指数出现较大贬值，包括人民币在内的非美元货币出现较大回升。
　　第三，跟年初以来监管加强资本项目管理，比如加强合规性审查，包括对前期企业海外并购进行规范，对一些非核心的资产进行限制，使得资本流出得到缓解。
　　第四，与人民币汇率中间价形成机制引入逆周期因子有关。今年5月引入逆周期因子后，6月、7月、8月人民币的升值幅度已经占了全年至今升值幅度的80%。
　　第五，与中美的无风险收益率利差不断扩大有关，这令全球投资者看好人民币资产，推动人民币回升。
　　历史数据表明，2005年汇改至今12年的时间里，今年人民币的年升值幅度已经位居第二强。2017年截至9月11日，人民币汇率升值6.60%，仅次于2008年全年的6.975%。而2014年、2015年、2016年，人民币连续每年贬值2.44%、4.44%和6.50%。
　　未来人民币是否会继续强势涨下去?华融证券首席经济学家伍戈表示，随着美国经济向好及利率和缩表指标向上，中国经济指标边际趋缓，未来一段时间，人民币的升值空间非常有限。
　　温彬也表示，今年最大的不确定性就是美元指数，美联储是不是会缩表，是什么节奏，这将影响美元指数的变化。对此中国需要进一步完善政策制度，更好地适应汇率的双向波动。
　　按照央行二季度货币政策执行报告中所说，下一步将进一步完善人民币汇率市场化形成机制，加大市场决定汇率的力度，增强人民币汇率双向浮动弹性，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。
　　可以看到，应对人民币近期的持续升值，央行已经利用宏观审慎手段进行了反向调整。本周开始，央行将外汇风险准备金率由20%下调为0。人民币汇率应声连跌。
　　人民币汇率将更具弹性
　　实际上，自2015年8月11日汇改至今，对中国货币当局进行汇率、跨境资金的管控方式，市场讨论颇多。陆磊在论坛上阐述了监管的思路，以及未来人民币和汇率市场的发展方向。
　　他指出，身处一个变化的时代，资本流动、汇率的影响因子更加复杂和高频。
　　过去若干年，中国开放的步伐不断迈进，目前已经实现了经常项目完全可兑换，资本项下目前除了极少数的涉及个人对外投资的领域没有开放，也基本实现可兑换。“这就自然而然形成本币和外币在更广范围内流通的事实，这对管理层面提出新的要求，也就是说如何防控风险。”陆磊指出。
　　他称，目前各类投资者更加关注中国企业的杠杆率、商业银行的资产质量、地方政府的负债等微观层面对币值的影响。这对监管构成的压力是，需要从一般均衡而不是局部均衡的角度来思考问题。所以，对所需要的知识量、信息量、信息处理的方式都提出了要求，其中一个非常关键的是金融市场基础设施需要实时反映各个交易者、交易量、所需要清算的额度，以及是否具有CCP(中央对手方)，以确保每一天每一个时间节点市场是相对平稳的。
　　尤其是，当市场发生一致预期时，需要有一个强力主体形成相关管理，这就是现在探索的跨境资本流动，以及金融风险的总体性风险、系统性风险的宏观审慎管理制度框架。
　　“在大家一致看好时，给降降温;在大家一致看空时，给提提劲儿。”陆磊指出。与此同时，宏观审慎管理不仅仅是这些宏观变量的逆周期的、对手方交易，还有系统重要性金融机构的管理。
　　中国现在有五家金融机构成为全球系统重要性金融机构，其中四家是全球系统重要性银行(G-SIB)，一家是全球系统重要性保险公司(G-SII)，要确保它们有逆周期的资本缓冲。
　　在他看来，未来人民币和外汇市场的发展将遵循四个方面：第一，要坚持金融市场服务实体经济;第二，市场开放将是基本方向;第三，人民币汇率将更具弹性，央行坚持优化“收盘汇率+一篮子货币变化”的人民币对美元汇率中间价形成机制;第四，在岸市场和离岸市场相统一。
　　资本项目开放需完善制度设计
　　毋庸置疑，人民币国际化的步伐不会停止。中国社会科学院原副院长李扬指出，推进人民币国际化不仅在贸易领域，资本金融领域有更大的潜力。
　　近年来，取消QFII(合格境外投资者)、RQFII(人民币合格境外投资者)的额度限制，开通沪港通、深港通、债券通等，都是资本项目开放的里程碑意义的事件。
　　论坛上，嘉宾在讨论中表示，中国金融市场不断开放，但真正想要吸引外资入境，还有需要不断改善的方面。
　　中国银行（行情研报）(香港)发展规划部人民币业务处主管杨杰文称，不改变国内资本管制的前提下，通过一些渠道，如债券通、深港通等，满足跨境投资的需要，是一个非常理想的模式，因为利用这些渠道，建立离岸人民币市场，也能为境内提供监管经验。
　　不过，他也表示，现在互联互通因为境内外系统、实际操作存在差异，有不少问题需要解决。
　　如深、沪港通，投资者通过深、沪港通买了香港股票再卖出时，这里面存在一个问题，即离岸人民币市场深度是否足够，如果很多人卖出港股，离岸人民币流动性可能是一个问题。另外在实操上还有一个问题，因为支付过程并不是先拿到港元，兑换成人民币，拿到人民币再汇到境内，而是结算银行要先把人民币汇到境内，再从买家手上拿到港元，最后把港元兑换成人民币。这里面存在兑换风险的问题。
　　杨杰文认为，主要原因在于境内和境外规则不一样。为什么提早把人民币汇到国内，因为中证登需要下班前收到人民币，当天分给券商，但是香港股票结算系统的资金交收是在下午6点，6点后才能收人民币，这里就有一个信贷和流动性风险的问题。
　　贝莱德资产管理北亚有限公司(BlackRock)董事总经理潘詠年(Winnie Pun)表示，想要外国资本进入中国需要做到以下几个方面：一是准入渠道的合理化，尽管目前QFII、沪港通、深港通、债券通等准入渠道越来越宽，但是对于境外投资人来说，需要应对每一个渠道不同的合规制度，采取不同的运营模式，成本非常昂贵。因此，在渠道没有统一之前，很多投资人只是观望，渠道多了反而影响资金入市。
　　二是丰富对冲工具，这对吸引长期投资人非常重要，要有足够流动性降低风险。
　　第三，货币市场一体化或者整合的货币市场。目前人民币有境内和境外两个市场。对于所有投资者来说，必须同时关注两个市场，资产管理者每天要处理数以万计的订单和交易指令，这最终会增加资产管理机构的交易成本。
　　第四，整个生态系统是否已经做好交易准备。所谓生态系统包括了交易所需的各方，服务提供商、研究者、结算、会计、记账、托管等各环节。不仅如此，还有完善的税务制度，公司的内部治理制度等。
　　“中国市场有自己的特殊性，但我们也希望看到全球标准化的模型。”潘詠年表示。