[天顺风能股票]天顺风能：风塔销售逆势增长原材料上涨侵蚀业绩

17 年净利润 4.7 亿元，同比增长 15.51%，每 10 股派发现金红利 0.33元：公司发布 2017 年年报，报告期内公司实现营业收入 32.38 亿元，同比增长 40.31%；实现归属母公司净利润 4.7 亿元，同比增长 15.51%。对应 EPS 为 0.26 元。其中 4 季度，实现营业收入 8.95 亿元，同比增长 29.31%，环比下降 13.05%；实现归属母公司净利润 1.12 亿元，同比增长 77.31%，环比下降 3.43%。 4 季度对应 EPS 为 0.06 元。公司2017 年利润分配方案为每 10 股派发现金红利 0.33 元。

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风塔销量逆势增长，原材料上涨侵蚀业绩： 2017 年，国内风电行业受风电补贴政策缓慢退坡、“红六省”预警装机限制以及南移建设周期延长等多重不利因素影响，新增装机容量下滑，市场需求大幅减少。 1)公司风塔业务逆势增长，新签订单量 37.8 万吨，同比增长 32.19%；销售量 38.1 万吨，同比增长 28.76%。风塔销售收入 27.39 亿元，同比增长 29.9%。但受钢材价格持续上涨人民币持续升值影响，风塔业务盈利能力有所下滑，毛利率下滑 7.24 个百分点至 25.31%，但仍好于行业平均。测算风塔净利润约 3 亿元，同比略微下滑。 2)风电长业务方面，哈密项目实现收入 2.39 亿元，净利润 0.98 亿元。报告期内，哈密风电场平均弃风限电率 33%，等效利用小时数 1736 小时。

行业复苏叠加成长，风场+叶片贡献增量： 1)展望 18 年，我们认为：南方市场经过摸索，环评、工期因素影响将逐步弱化，项目进程加快；北方红六省限电改善持续超预期，部分省份有望解禁、恢复装机；分散式风电破冰贡献额外增量，成长空间打开。我们预计 18 年国内风电装机有望达到 26GW，同增 33%以上。公司作为风塔龙头，将明显受益行业装机量增长。 2)弃风限电率持续改善，将有利于哈密风场盈利释放。同时公司山东、河南 330MW 募投风电场加快建设，预计将于 18 年 2 季度开始陆续投产。计划开工 180MW，已签订项目开发协议的风电场资源 750MW，运营规模持续扩张。 3)2017 年公司风电叶片已经通过代工开始贡献销售收入，为公司叶片的“海外客户”和“中国客户的海外市场”的双海战略积累了良好的经验。公司自建的常熟天顺叶片工厂建设进展顺利，将在 2018 年 4 月投产，将贡献业绩增量。

费用率下降，存货上升，现金流净流出：公司 2017 年期间费用同比增长 28.79%至 4.33 亿元，期间费用率下降 1.19 个百分点至 13.65%。其中，销售、管理、财务费用分别同比下降 3.31%、下降 1.63%、上升320.35%至 1.44 亿元、 1.52 亿元、 1.37 亿元；费用率分别下降 2.03、下降2.04、上升 2.88 个百分点至 4.53%、 4.81%、 4.31%。 2017 年经营活动现金流量净流出 1.30 亿元，同比下降 123.54%；销售商品取得现金 25.61 亿元，同比下降 6.81%。期末预收款项 0.58 亿元，同比增长 189.02%。期末应收账款16.21 亿元，较期初增长 6.81 亿元，应收账款周转天数上升 4.42 天至 145.47天。期末存货 8.5 亿元，较期初上升 4.57 亿元；存货周转天数上升 13.58 天至 97.23 天。

盈利预测：预计公司 2018-2020 年归属母公司净利润为 7.11、 9.23、 11.55 亿元，对应 EPS 分别为 0.40 元、 0.52 元、 0.65 元。我们给予 2018 年 22 倍 PE，对应目标价 8.8 元，维持买入评级。