[外汇储备下降证券投资]中国外汇储备下降探因

中国的外汇储备自2014年中期以来开始下降，已经从去年6月底3.99万亿美元的峰值跌至今年3月底的3.73万亿美元。外储总额在不长的时间内缩减了2600亿美元，其中仅今年第一季度就减少了1100亿美元。中国外汇储备长期持续增长，短期内出现如此幅度的下降为20多年来所仅见。

　　一系列因素的叠加效应导致了这种情况的出现。撇开世界经济整体复苏不力的情况不谈，去年10月底美联储议决QE退出及之后美元走强是一个基本背景。在强势美元、汇率动荡的背景下，很多新兴经济体都出现了资本流出、外储下降的情况，中国也未能独善其身。

　　值得注意的是，汇率变动带来的估值效应是一个重要因素:从今年第一季度情况看，欧元相对于美元跌幅高达10%以上，这必然对以美元计价的外储账面价值产生负面影响。除此之外，也不排除央行通过抛售美元干预人民币汇率的可能，这也会导致外储的消耗。另外，配合一带一路外储的战略性运用也是一个因素，例如，丝路基金首期100亿美元出资中，65亿美元来自外汇储备，其他则分别来自中投、进出口银行和国开行。

　　很明显，这些因素的作用方向一致，但其影响程度和性质则不同:

　　汇率波动的影响在一定程度上是中性的，其带来的计价效应主要是账面上的，而非外储的实际损失。虽然中国外汇储备的币种比重没有公开数据，但欧元应排在美元之后占相当比重。因此，欧元大幅贬值带来的账面估值的波动很大，特别是在今年欧版量化宽松推出之后。

　　上述因素中有的是正面的:通过设立新基金、发起新机构等方式对外储进行战略性运用，是配合国家发展战略、优化整体外汇资产管理的重要举措，也是笔者一直呼吁的。对亚投行、金砖开发银行等多边机构的出资来自外汇储备，随着将来出资的陆续到位必然会导致外储总量减少。具体出资实际上只占外储的很小部分，但中国能从中获得的各方面的潜在收益则是不可估量的。

　　有的因素则显然是负面的:这主要涉及资本的被动外流，其中包括套利资本或者说热钱的流出以及外资企业的撤资等方面，而特别值得警惕的是在货币当局统计掌控之外的资本外逃现象。

　　总体上，由于中国外汇储备规模庞大，远超适度水平，因此其短期下降尚不足虑。然而，值得注意的是趋势问题。近几年世界经济和国际金融的动荡已经使长期持续的外汇储备单边升势出现了逆转—对作为一个整体的新兴市场是这样，对中国也是如此。这种转变的内外因是什么，将来会如何演变，对宏观经济和金融稳定的影响怎样，非常值得重视。短期内，尤其值得关注的是上述负面因素，特别是投机性资本流出和资本外逃现象。

　　实际上，中国外汇储备出现处女降的根本原因还是来自国际收支格局的转变。这种转变在金融危机爆发后逐渐酝酿，最近几年其影响才真正显现。总体上，中国的国际收支巨额双顺差格局已经走向结束，取而代之的是经常项目顺差、资本项目波动的新常态。就经常项目而言，货物和服务贸易的分野日益扩大:前者继续保持巨额顺差，而基础商品价格下降已成为一个重要的影响因素；后者的逆差规模扩大速度惊人，正在向不可持续的方向演进。

　　从年度国际收支平衡表的数据看，2012年资本和金融项目出现了168亿美元的逆差(此数字后来修正为318亿美元)，这是1999年以来首次出现逆差。2013年，金融和资本项目迅速转为顺差，并创下了3400多亿美元的历史新高。2014年，资本和金融项目顺差又大幅收窄为382亿美元。资本账户年度逆差的出现及外汇占款月度增量波动明显加强的情况都表明了中国国际收支格局的巨变。

　　另外，中国国际收支平衡表中的数字可能存在对金融和资本项目逆差规模的低估。从2009年起，国际收支平衡表中净误差和遗漏一直为负值，这既可能来自对资本外流的低估，也可能来自对经常项目顺差的高估，而前者可能是主要原因。2014年，净误差和遗漏达到了－1400亿美元；假设其中80%来自对资本外流的低估，那么资本和金融账户就会显示700多亿元的逆差。实际上，在当年2月初公布的初步数中，含净误差与遗漏的资本和金融项目反映出了960亿美元的逆差。

　　对比2013年和2014年，货物贸易顺差增长、服务贸易逆差猛增以及其他投资大规模净流出等因素，从根本上决定了国际收支总体情况的变动，也决定了外汇储备的最终变动。特别是包括贷款、贸易信贷和资金存放等的其他投资，从上年的约700亿美元净流入转为约2500亿美元净流出，这说明金融和资本项目差额反转的决定性因素是境内主体境外资产运用的增加和对外负债的减少，这与2012年的情况颇为类似。

　　不可否认，仍有部分资本流出的情况不在货币当局和相关政府部门的掌握之中，其中相当部分属违规或未申报的资本流出，可以理解为资本外逃。中国国际收支平衡表的净误差和遗漏持续多年一直为负值且数额增大的情况值得重视，特别是2014年下半年上升很快需要警惕。净误差和遗漏的负值并不等于资本外逃规模，但前者还是对后者的估算提供了一定参考。2009－2014六年间，国际收支平衡表的净误差和遗漏合计出现了近4000亿美元的累计负值，其背后也必然隐藏了相当规模的资本外逃，两者的关联无疑值得进一步探讨。

　　—摘自《南方都市报》，作者:梁国勇

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